市場憂慮聯準會升息 美國消化通膨升溫

聯準會晃了市場一下，但是市場對聯準會仍然半信半疑。上週焦點在聯準會公布的上月會議紀要，檔案顯示多數公開市場委員會成員認為6月升息是合適的，只要經濟資料和就業市場維持強勢，其鷹派立場遠超過市場的想像。當天紐約聯準會總裁杜德利稱市場低估了6月升息的風險，由於杜德利十分接近葉倫，立場中立偏鴿，他的講話被普遍認為是對升息的警示。市場突然對聯準會升息點再次作出大幅調整，6月升息重新被市場重視，期貨市場價格顯示有51%的機會，聯準會利率會在7月之前上升。利率預期的改變，帶動美債利率和美元上揚，兩年期國債利率上週暴漲14基點，美元升值不過幅度較溫和。美國股市初時對會議紀要反應負面，不過很快就穩住情緒，週五連同歐洲股市同步上揚。受幾個產油國供應波動的影響，布倫特石油期貨價格繼續走高，距離每桶50美元已近在咫尺。美元回強，金價跌21美元，黃金面臨兩個月來最大的調整。整體而言，資金有回撤的跡象，不過恐慌指數VIX處在15這個位置說明去槓桿的壓力尚不算大。

美國聯準會4月會議紀要，應該說是今年最大的一次試圖改變市場預期的嘗試。去年以來葉倫不斷為升息做準備，不過市場始終對公開市場委員會的前瞻指引不感冒，中間決策者本身也因數據轉弱而立場搖擺，更堅定了資金不相信貨幣當局的勇氣。傳統智慧曰don’t fight the Fed，但是從國債利率看的確資金沒有在意聯準會的指引。聯準會始終強調，下一步政策取決於資料，筆者更相信取決於市場。美國在超低的利率環境中走鋼絲，經濟復甦又十分脆弱，聯準會政策頗有投鼠忌器的感覺，但是通貨膨脹的陰霾日漸擴大，相信聯準會需要進一步收緊政策，但是前提是既不觸發衰退，也不造成市場動盪，如何將市場的感覺引導到貨幣當局的頻率上便成為突出的任務。英國6月下旬公投脫歐，如果真的成事勢必對歐元和英鎊造成重大打擊，很難想像聯準會在此之前貿然升息，造成潛在的匯率災難。筆者相信6月升息機會很低，夏季升息較為現實，7月出手的機會在增高，9月的可能仍然最高。

聯準會在收縮政策上越來越主動，其原因在於上升的通貨膨脹。核心PCE通膨現在同比驟升40點子，市場情緒已經從通膨會不會真的出現變成聯準會可以容忍通膨高過政策目標多久。消費信貸在快速升溫，薪資大幅上揚，勞工收入在經濟總收入中的占比由2015年起上升了近百分之二，聯準會升息勢在必行。不過歷史顯示巨集觀環境與微觀物價上漲的關聯度不明顯，時機把握尤為困難。美國經濟正在經歷結構性的變化，許多新的因素會延緩通膨發生的時間。PCE指數中的住房、金融服務、醫療保健等成分，遵循自身的週期，對傳統意義上的薪資拉動型通膨未必帶來很大的衝擊，筆者相信美國仍將面臨通膨的上行壓力，不過到達的時間點可能比市場目前想像的晚一些，這使得聯準會的退出時間比較充裕。

本週市場焦點在G7峰會，尤其安倍會不會借此平台宣布延緩消費稅和推出新的財政刺激。在美國，耐用品訂單會因資本產品增加而上升，密西根大學消費信心則料回軟。第一季度GDP成長可能被上方修正。加拿大央行估計按兵不動。在歐洲，歐盟PMI速報預計持平，消費信心則改善。德國GDP隨內需改善而被上方修正。英國GDP料不作修正。在亞太區，日本核心通膨維持－0.3%。（轉載自陶冬博客，本週記闡述作者對經濟、政策與市場的理解、認識，為個人觀點，並非投資建議或勸誘。）◇