債轉股 中國股市「生力軍」之考查（上）

最近，國務院正式發布《關於市場化銀行債權轉股權的指導意見》等兩個文件，債轉股將正式鋪開。這意味著中共央行前一向流往房市這個儲水池的貨幣已經過多，政府嗅出危險氣味，於是一邊讓各地政府發布限購令，一邊準備打開另一個儲水池股市的閥門。

債轉股的「市場化、法治化及政府不透明」

中國國內媒體已經沒有原來那麼自由，一向還能乍著膽子談點問題的財新網最近因為「刊發導向存在問題」的報導被罰，因此，國內只能看到對債轉股的一片叫好聲。從對《指導意見》明確債轉股「三個鼓勵」、「四個禁止」，到AMC（金融資產管理公司）等機構將因債轉股大賺一筆的利好消息，給各種股民的印象似乎是：政府嚴格把關，這次推上市的企業都是優質企業或者較優企業，只要時機一到，進場炒作也將賺錢。

其實，仔細解讀《指導意見》中的「三個鼓勵」與「四個禁止」，就會發現無非是文字上做文章，「三個鼓勵」中的哪一類企業，在中國現在是高度稀缺的品種。只要分析「四個禁止」中列明的四類企業，就會明白債轉股將會讓大多數殭屍企業在債務重組後包裝上市。

何謂扭虧無望、已失去生存發展前景的「殭屍企業」？仔細琢磨一下，覺得「殭屍企業」成了「殭屍」之後，還能夠讓政府不斷強迫銀行拿貸款餵養，其理由只能是「扭虧有望」，企業向政府及銀行陳述目前的虧損原因之時，肯定是國際大環境不好，比如鋼鐵企業會說這是美帝與歐盟加高關稅，導致我企業出口不利，一旦經濟形勢好轉，企業必定大有希望。

「惡意逃廢債行為」，在西方國家，逃廢債就是逃廢債，沒有善意、惡意之分。《指導意見》中一個「惡意」作為定語，立刻解脫了許多逃廢債企業。因為什麼樣的逃廢債才能叫「惡意」？由誰來認定企業逃廢債行為屬於「惡意」或者「非惡意」，這裡的尺度大有講究。

「債權債務關係複雜且不明晰的企業」，中國大型國企存活到今天，找不到「債權債務關係不複雜的企業」。所謂明晰或者不明晰的標準是什麼？有百分之幾十不明晰才可以算作總體不明晰？就看政府怎麼界定了。

「有可能助長過剩產能擴張和增加庫存的企業」，這對企業來說，也不是一道過不了的關口，因為全國幾十個行業，行行都有產能過剩，雖然都有行業協會，但到底有多少庫存，行業協會其實不清楚，是本糊塗帳。但每個想債轉股的企業，均可證明本身產品優質，銷路不錯，增加庫存是別的企業。事實上，這樣的事情已經發生過，全國鋼協下去調查的時候，就聽到企業互相指責，聲稱自家鋼材質優價廉。

鑑於以上分析，以及我對中國式智慧的了解，可以大膽預測：大多數能夠存在至今的殭屍企業，經過資產重組後，最後都能在股市上滿血復活。企業的售股說明書肯定非常漂亮，讓股民讀後投資信心大增。當然，我知道股民早就不讀這些了，他們只看當天的股市行情，尋找某支正在強勁上升的股票。

市場化債轉股：政府不強制

債轉股非本屆李總理發明，是朱鎔基總理在上世紀90年代的創新。那次倒是很成功，不僅消掉了企業壞帳，讓銀行解套，還養肥了幾家處理銀行壞帳的資產管理公司，只是最後的買單者中卻有中國成千上萬的股民。由於2015年股災的災難記憶還在，這輪債轉股推行之時，最重要的宣傳任務是為債轉股正名，說明本輪債轉股與朱總理那次有所不同。

被列舉的「最大的不同」就是堅持「市場化債轉股」，一個重要原則就是規定「銀行不得直接將債權轉為股權」。銀行債轉股是兩步走，第一步是向實施機構轉讓債權，第二步由實施機構將債權轉為目標企業的股權。沒說明的是，這些實施機構其實都不會做長期股東，最後還是會上市，讓股民購買。

哪些機構是實施機構？《國務院關於積極穩妥降低企業槓桿率的意見》提出，鼓勵金融資產管理公司、保險資產管理機構、國有資本投資營運公司等多種類型實施機構參與開展市場化債轉股。（待續）

——轉自美國之音◇