【談股論金】美國會出現停滯性通膨嗎？

在Delta變種病毒疫情再度肆虐全球的氛圍下，越來越多經濟學家擔心美國經濟未來可能面臨停滯性通膨（Stagflation）的難題。

所謂「停滯性通膨」指的是經濟停滯（stagnation）和通貨膨脹（inflation）同時持續並行的經濟現象，1970年代的美國已有先例。在這種情況下，光靠央行的貨幣政策是解不開難題的，因為更寬鬆的貨幣政策將導致物價進一步飆升，而緊縮的貨幣政策將促使經濟更加蕭條。

解決之道可能需要政府舉債擴大公共支出，同時減稅，然後再配合央行的升息壓抑通膨，但此一組合政策將導致國債包袱不斷擴大，產生債遺子孫的禍害。

現在，隨著疫情在美國各地擴散，8月3日新增確診13.9萬例，創下今年2月初以來的又一高峰。經濟學家擔心，疫情復燃阻礙勞工復工，而各地政府的防疫緊縮管制也將再度衝擊服務業，廠商在招工不足的情況下可能以提高工資為誘因，並將各項成本上漲轉嫁給消費者，如此形成了停滯性通膨的環境。

美國10年期公債最新的殖利率為1.18%，較3月的高峰1.74%大幅下滑，且創下6個月以來新低，反映債市預期美國經濟可能每況愈下，若通膨惡化的情勢不減反增，該殖利率可能進一步下降至1%以下。美債殖利率越低，意謂著債市投資人越來越擔心經濟前景。

專家分析，有別於1970年代肇因於石油危機的停滯性通膨，此時美國若再度出現停滯性通膨，其成因將是過度鬆散的財政支出和貨幣寬鬆政策，及全球供應鏈的持續性中斷。

今年6月，美國消費者物價指數同比（較去年同期）上漲5.4%，創下2008年以來最高水準。與此同時，美國第二季國內生產毛額（GDP）同比上漲6.5%，但高盛預期2022年下半年將降為2%以下。換言之，明年下半年美國通膨若維持在4%以上，將導致實質GDP為負成長2%以上，停滯性通膨就出現了。

造成2022年下半年美國GDP比今年上半年驟降的主因是消費者的荷包漸漸縮小了。在疫情過程中民眾無法到處消費，因而被迫儲蓄，但經濟解封超過一年之後，民眾的多餘儲蓄已慢慢消耗殆盡，目前儲蓄率為9.4%，這已經與疫情爆發前的7.5%差不多，預估下半年可能恢復到疫情前的水準。

此外，經濟復甦的動能也逐漸縮小，在第二季GDP成長率出現6.5%的高峰之後，下半年的各項指標已逐漸緩增。其中，民間機構ADP公布7月美國新增就業人數為33萬人，遠低於預期的67.5萬人。

美舉債觸頂 難再紓困

對股市投資人來說，疫情或許不是他們最擔心的，但若政府祭出嚴厲的封鎖手段，就會導致經濟景氣瞬間冷卻，從而引發股市大範圍的停損和停利賣壓。另一方面，此前疫情第二波、第三波襲來時，投資人還可寄望美國政府推出的紓困案刺激，但此時由於聯邦政府財政拮据，舉債金額已達28.5兆美元，國會若不在10月提高債務上限，聯邦政府可能將現金耗盡。

從聯準會的角度來說，若接下來的經濟呈現停滯性通膨，也將陷入政策的兩難。此前，聯準會官員多次宣稱通膨是短暫的，但美國通膨情勢已連續三個月超出央行的政策目標，本週即將公布的物價報告若依舊呈現通膨惡化的情勢，投資人或許開始質疑聯準會對於通膨的判斷，金融市場或許會出現較大的波動。

縮表時程是聯準會最大難題

不管通膨是否惡化，聯準會當前應該解決的第一個問題是何時進行縮表（縮減每月1,200億美元量化寬鬆的購債規模），若央行持續無作為，市場依舊錢滿為患，物價的上漲或許會有增無減。不過，聯準會官員也擔心，若提早進行縮表，美國經濟可能遭受衝擊，特別是疫情加劇的此刻。

金融市場目前對於美國停滯性通膨的預期心理仍不濃厚，美股上週還持續攀高，但投資人將密切檢視近期的經濟和物價報告，若停滯性通膨的蛛絲馬跡越來越明顯，資金無可避免的將撤離風險性資產。

至於避險資產方面，若股市出現較大的波動，此時正處於長期低基期的VIX恐慌指數或將逆向暴升，應該是投資人首選的避險管道。其次，美元指數可能也會緩步攀高，因為投資人將預期聯準會可能會祭出緊縮的手段來控制通膨。黃金的情況就比較複雜，黃金雖是傳統上抗通膨的利器，但投資人也會擔心聯準會的緊縮和美元上漲，會限縮金價的上漲空間。◇