【陶冬專欄】川普稅改虛多實少 法蘭西選舉陰去晴來

兩個國家在醞釀著政治上的重大改變，上週不約而同地出現了啞炮，市場的反應卻大不相同。法國第一輪總統選舉結果揭曉，獨立候選人馬克宏和極右勢力國民陣線候選人雷朋，入圍第二輪選舉。儘管這是戰後第一次兩大主流政黨同告無緣決賽，走中間路線及親歐盟的馬克宏在民意調查中領先反歐盟、反歐元、反穆斯林的雷朋約20點，市場神經放鬆，歐元匯率大漲，歐洲股市大漲，法國國債大漲，歐元資產在上週明顯勝過世界平均水準。在大西洋的另一端，美國財長努欽披露了被他稱為「美國歷史上最大的減稅方案」，但是川普團隊再次推出一個只有框架沒有細節的稅改計畫，令市場感到失望。從可見的內容看，這個十年製造7兆美元財政赤字的計畫，受惠者嚴重傾向於最富有的1%家庭和企業，中產階層得益有限，幾乎沒有可能得到民主黨的支持，共和黨議員中也很可能有一批反對者，市場質疑此計畫的可行性，美股趁勢調整。不過以谷歌母公司Alphabet為首的科技公司盈利亮麗，帶動NASDAQ指數創新高，美股最終也算有所交代。縱觀上週，兩大市場不確定之處起碼沒有爆出黑天鵝事件，市場轉入增槓桿狀態，美德國債、日圓、瑞郎、黃金等避險資產出現回吐。最後，美國國會在最終關頭批准臨時開支議案，聯邦政府躲過因財政赤字達到天花板而陷入停擺的尷尬，但是美國第一季度GDP年化環比初值僅有0.7%，遠差過上期的2.1%和分析師預測中位數1%，為股市增添了一抹成長的憂慮。

白宮被同一塊石頭，又絆倒了一次。為了爭取執政100天內拿出政績，財政部倉促地公布了稅改方案，然而這份方案既缺乏細節內容，也沒有事先取得執政黨議員的全力支援，市場上劣評如潮。川普上任後幹勁十足，推出了一項又一項行政命令與改革大計，但是幾乎全部出師未捷身先死，tried and failed。他的最初100天的政策效率，低過仇人歐巴馬，差不多是戰後最沒有效率的總統之一。川普團隊缺乏執政經驗，尤其缺乏與國會打交道的經驗，卻一味逞勇蠻幹，結果撞牆撞得頭破血流。這份減稅方案號稱要將企業稅率減到15%，在國際社會引起巨大反響，有人甚至稱其為開競爭性減稅先河。如果此案得以實施，勢必對許多靠低稅率吸引外資的亞洲國家和因社保負擔無法減稅的歐洲國家構成強烈衝擊。但是筆者認為川普內閣的稅改計畫，以目前形式在國會得以通過的機會幾乎為零。財長努欽曾經信誓旦旦稱不會讓有錢人在絕對數值上得到減稅的好處，不過據智庫Tax Policy Centre計算，減稅好處中16%進了社會上最富有的0.1%人群的腰包，再加上在房地產稅、企業所得稅上的豁免，有錢人得到了大部分的好處，反而中產階層受惠並不明顯。儘管短期內川普減稅案將面臨重重困難，這個思路卻可能對世界帶來重大影響。全球危機後各國迫切需要改革，但是提振經濟的方案卻來來回回都是通過QE進行的，其中通過競爭性匯率貶值刺激成長曾是各國一種普遍做法。目前QE似乎已到強弩之末，競爭性減稅或許成為新的風氣。

法國第一輪大選，一如所料馬克宏和雷朋拿到了決賽權。選舉結果出來後，幾位未能勝出的候選人紛紛呼籲支持者在下一輪投票中支持馬克宏。第一輪選舉後，馬克宏以60:40的民意支持度領先於極端政客雷朋，如果不出大的意外，法國總統寶座仍然由「理性」人士坐著。以過往法國人在第一輪選舉中表達不滿、第二輪選舉中追求理性結果的習慣看，馬克宏當選為下一任總統的機會頗大。歐洲選舉少了一個「黑天鵝溫床」，不過最危險的義大利選舉何去何從，尚未確定，德國選舉也仍存不確定性，所以歐洲仍不安全。但是相對而言，市場對於歐洲政局的風險談論時間較長，其不確定性相對較多地反映在資產價格上，尤其在歐元匯率之上，所以在最壞情況沒有出現時價格反彈就比較容易。全球資金已經連續淨流入歐洲5週，歐股表現優於全球平均水準有其邏輯。

本週市場焦點由法國和北韓移回到美國，關注點有二，一是4月非農業就業資料，週五出爐，預測中位數為200K；二是週三的聯準會會後聲明，政策利率上調的機會不大，但是聯準會是否6月升息卻是市場一個猜想，如果貨幣當局有意在6月升息或年內縮表的話，它需要在言語上做出表達來調整市場心態。（轉載自陶冬博客，本文闡述作者對經濟、政策與市場的理解、認識，為個人觀點，並非投資建議或勸誘。）◇